添加日期：2018年1月8日 閱讀：5409
截至2017年底，以藥品零售為主營業(yè)務的A股上市藥店共4家，分別是一心堂、益豐、老百姓、大參林。在之前，第*藥店財智給大家梳理了四大上市連鎖的并購“套路”(點擊藍字可直接查看詳情)，據上市公告進行不完全統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，2015年至2017年(截至第三季度)，四大上市零售連鎖藥店發(fā)起的藥店收購標的總數(shù)為47起，涉2141家門店，累計收購金額為36.55億元。在這背后，本文將進一步揭開并購方的估值套路，供大家參考，如有偏頗，也歡迎交流指正!
1.市場法
企業(yè)價值評估中的市場法，是指將評估對象與可比上市公司或者可比交易案例進行比較，確定評估對象價值的評估方法。市場法常用的兩種具體方法是上市公司比較法和交易案例比較法。
兩種估值方法都涉及到價值比率。常見的價值比率包括以下幾種：
某上市企業(yè)CFO透露，在P/S、P/E、P/B等價值比率中(P為Price的縮寫，代表總市值，在本文可具體理解為估值或轉讓費)，以P/S價值比率給中小連鎖藥店進行估值的使用頻率*高。這種估值法的優(yōu)點是，銷售收入*穩(wěn)定，波動性小，營業(yè)收 入不受公司折舊、存貨、非經常性收支的影響，不像利潤那樣易操控，其次是收入不會出現(xiàn)負值，即使凈利潤為負也可用。
案例1：《關于全資子公司四川一心堂醫(yī)藥連鎖有限公司收購四川貝爾康大藥房連鎖有限公司門店資產及其存貨的公告》(2016-11-15)
轉讓費=標的門店年含稅銷售總額×55 %
四川貝爾康轉讓費：11,262萬元x55%=6,194萬元(不含存貨，下同)
案例2：《關于全資子公司四川一心堂醫(yī)藥連鎖有限公司收購廣元市老百姓大藥房連鎖有限責任公司門店資產及其存貨的公告》(2016-12-13)
轉讓費=標的門店年含稅銷售總額×60 %
廣元老百姓轉讓費：7,035萬元×60 %=4,221萬元
上述CFO表示，影響P/S價值比率的主要因素包括年銷售規(guī)模及營業(yè)成本。
在實際操作中，被收購標的的年銷售收入、毛利率數(shù)據真實性，通常由補充協(xié)議約束、提供虛假數(shù)據會承擔不利后果。
以下是某上市藥店收購的補充協(xié)議：
1.過渡期的年含稅銷售總額完成“期初估值”的95%-120%，,則轉讓費總額按年銷售總額的 0.6 倍作價，即:轉讓費總價款=過渡期實際月均含稅銷售額×12×0.6。
2.過渡期的年含稅銷售總額完成“期初估值”的80%(含本數(shù))但小于95%的，則轉讓費總額按年銷售總額的 0.5倍作價，即:轉讓費總價款=過渡期實際月均含稅銷售額×12×0.5;
3.過渡期的年含稅銷售總額完成“期初估值”的70%(含本數(shù))但小于80%的，則轉讓費總額按年銷售總額的 0.4倍作價，即:轉讓費總價款=過渡期實際月均含稅銷售額×12×0.4;
4.過渡期的年含稅銷售總額完成“期初估值”的70%以下，則轉讓費總額按年銷售總額的 0.3倍作價，即:轉讓費總價款=過渡期實際月均含稅銷售額×12×0.3;
5.若經乙方評估，在甲方經營的過渡期標的門店的月均毛利率(即：月均毛利率=月均毛利額/月均營業(yè)收入)若低于35%的，則乙方可在*終測算的轉讓費總額中進行等比例扣減，扣減金額計算公式為：扣減金額=(35%- 過渡期實際月均毛利率)/35%×按實際銷售測算的轉讓費總額。
6.本次交易，如甲方有未達到本合同約定條件及經營指標的，由乙方依據本合同相關條款，從應付甲方的轉讓費總額中做對應核算與扣減。
市場法中，還有一種交易案例比較法。同一區(qū)域，銷售規(guī)模相近的可比企業(yè)，按P/S給出的價值比率非常近似。
2.收益法
企業(yè)價值評估中的收益法，是指將預期收益資本化或者折現(xiàn)，確定評估對象價值的評估方法。收益法常用的具體方法包括股利折現(xiàn)法和現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。
收益法的適用前提，一是投資者在投資某個企業(yè)時所支付的價格不會超過該企業(yè)(或與該企業(yè)相當且具有同等風險程度的同類企業(yè))未來預期收益折算成的現(xiàn)值，二是能夠對企業(yè)未來收益進行合理預測，三是能夠對與企業(yè)未來收益的風險程度相對應的收益率進行合理估算。
例如以下案例：
案例1：《上海益豐大藥房連鎖有限公司擬收購蘇州市粵海大藥房有限公司股權項目之蘇州市粵海大藥房有限公司股東全部權益價值評估報告》(2015-08-15)
開元資產評估有限公司給上述被收購標的“粵海大藥房”按收益法的評估結果為：7,492.94萬元�！蛾P于控股子公司收購蘇州市粵海大藥房有限公司**股權的公告》(2015-08-15)顯示，“經交易各方協(xié)商一致，標的股權交易價格確定為 7,439.90 萬元”。*終的收購價略相對收益法估值變動幅度為：-53.04，實際收購價略低于估值。
上述評估報告顯示，粵海大藥房2015年1-7月的主營業(yè)務營收為7,061.42萬元。據此測算粵海大藥房全年的主營業(yè)務營收為：7,061.42/7*12=12,105.29(萬元)。
根據本次收購價、主營業(yè)務營收計算的P/S價值比率為：
7,439.90/12,105.29=61.46%
案例2：《老百姓大藥房連鎖股份有限公司擬支付現(xiàn)金購買資產項目之蘭州惠仁堂藥業(yè)連鎖有限責任公司股東全部權益價值評估報告》(開元評報字[2015]1-095 號)
開元資產評估有限公司給上述被收購標的“蘭州惠仁堂”按收益法的評估結果為：53,817.60萬元�！独习傩贞P于收購蘭州惠仁堂藥業(yè)連鎖有限責任公司65%股權的公告》(2015-11-25)顯示，“經交易各方協(xié)商一致，標的股權(蘭州惠仁 65%股權)交易價格確定為 34,840 萬元”。*終的收購價略相對收益法估值變動幅度為：-141.44，實際收購價略低于估值。
上述評估報告顯示，蘭州惠仁堂2015年1-8月的主營業(yè)務營收為36,143.92萬元。據此測算蘭州惠仁堂全年的主營業(yè)務營收為：
36,143.92/8*12= 54,215.88(萬元)。
根據本次收購價、主營業(yè)務營收計算的P/S價值比率為：
34,840/54,215.88=64.26%
3.并購標的P/S價值比率分布情況
通過對2015年-2017年(截至第三季度)上市藥店收購標的(共40例)采用市場法、收益法等不同估值方式的*終結果，全部折算成P/S價值比率，可以得出下圖的統(tǒng)計分布概況(共40例標的)。
4.標的被收購后的成長情況
標的被收購后的經營數(shù)據，通常會并入上市藥店的資產負債總表。本文只找到老百姓收購的兩家連鎖藥店收購前后的經營數(shù)據對比。
2015年11月20日，老百姓公告收購蘭州惠仁堂65%股權。被收購前，惠仁堂2015年營收同比增長3.8%，凈利潤同比增長500萬。被收購后，惠仁堂2016年營收同比增長45.2%，凈利潤同比增長2400萬元。
2016年5月31日，老百姓公告收購揚州百姓緣65%股權。被收購前，百信緣2015年營收同比增長16.75%，凈利潤同比增長100萬。被收購后，百信緣2016年營收同比增長32.73%，凈利潤同比增長400萬元。
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【適用范圍】用于緩解頸、肩、腰、腿及閉合性軟組織疼痛、腫脹等不適癥狀人群的物理冷敷�！臼褂梅椒ā客庥谩⒈酒愤m量直接涂抹于不適部位，輕輕按摩2-3分鐘，每日2-3次。
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